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启明信息调研简报:从产业的角度全面认识公司价值

发布时间:2009-11-10    研究机构:中航证券

公司很独特。我们认为如果要全面评价该公司投资价值,则必须站在汽车产业和国家战略的双重角度进行审视。从汽车产业的角度看,随着汽车向电子化发展,电子部件在汽车制造成本中的比例正迅速提高,汽车对电子技术的依赖程度越来越高。2007年电子部件在汽车制造成本中所占比例如下,“花冠”级小型车为10~15%、“雷克萨斯”等高级车为20~30%、“普锐斯”等混合动力车约为50%。各种车型平均来说达到了20~30%。该比例到2015年预计将升至40%。汽车制造成本大致可分为部件材料费70%、人工费15%、其他15%,2015年电子部件将成为汽车部件材料费用中的主要部分。随着国内制造技术的不断进步,汽车电子正成为制约汽车行业的“短板”,“舒适”、“安全”、“环保”、“可靠”等汽车新主题都有赖于汽车电子技术的进步。可以说,汽车电子正制约我国高端车的发展和中低端车的性价比竞争力。从国家战略的高度看,在把汽车产业作为一重要支柱产业的背景下,政府一再强调创新和提高国产装备(包括电子装备)比重,一方面是不想让汽车产业受制于人;另一方面也是竞争产业“话语权”的客观需要。要不然,一个小小的启明信息(002232)也不会吸引包括吴邦国、贾庆林、李岚清、曾培炎、李克强等中央领导的视察访问。

时势造英雄。随着我国制造工艺水平和经济消费能力的不断提升,汽车特别是家用轿车在国内迎来需求的急速扩张期,这从今年国家刺激汽车消费所带来的热销可以看出来。国内汽车产能的扩张非常迅速,竞争越来越激烈,在包括发动机在内的零部件成本下降空间越来越小,而人工和其他成本存在刚性,在提升品牌及性能的同时,在汽车电子(如果能实现国内生产)寻求突破成为一种必然。重要的是,我国电子产业发展的整体水平已经具备这种能力。据我们了解,一汽集团对启明信息的车载前装产品相当期待,希望以此能提升一汽汽车的竞争能力,目前一汽的两款新车已经采用启明信息的产品,由于今年车市火爆,所以新车推迟到明年推出,这对启明信息今年业绩多少有些负面影响。而在德国进行的相关认证如果顺利的话,明年上半年可以获得通过,届时公司汽车电子业务将迎来爆发成长,据公司称,奇瑞和另一家国内汽车厂商商讨应用启明车载产品的工作已经展开。对于背靠一汽集团的启明信息来说,在集团强压和公司高层(不推则已,推出就得一炮走红)相对保守策略下,明年的认证的确值得期待,毕竟准备了10年,并且近期研发支出非常大手。

正确的战略和哑铃型的制造模式助企业成长。公司业务为3+1,未来业务重心随战略调整而有所变化。未来系统集成和软件将作为公司的辅助业务,主要起到带动汽车电子业务成长的作用。而数据中心业务则具有特许经营权属性,资产轻,盈利能力强,一旦政府或者企业进入该数据系统,相关配套电子设备的采购也就有了非常强的市场保障。概括看,我们认为企业从技术的领先以及数据市场建设(经营权独占)两方面建立起自己的战略核心竞争力,在这种市场竞争格局下,汽车电子产品未来在国内其他企业进入的门槛会越来越高。具体到商业模式上,公司主要体现在两方面:其一,依托一汽业务积累经验,并逐步扩大到整个产业,这类似于Delphi之于通于汽车;其二,借助新进科技国际一流的电子制造技术和制造设备,公司专注产品研发、品牌定位、市场营销及技术服务环节,哑铃型的制造模式不仅可以提升业务的盈利能力,同时还可以让公司把资源集中于产业链的优势环节,更利于公司快速成长。

短期公司股价的催化剂。1.配股方案。目前该方案已经上报证监会,配股价格大致在6.5元附近,对于部分认识到公司内在价值的投资者来说,灾备数据中心的建立将进一步提升公司竞争的软实力,在一汽已经全额认配的情形下,配股方案有可能对二级市场股价形成积极的影响。2.第四季度业绩的超预期表现。如果扣除去年上半年收入确认因素,启明信息上半年甚至前三季度表现还是可以的,因为软件和系统集成肯定受到经济形式的影响,车市火爆是下半年的事情,公司业务存在滞后反应是很正常的。而2008年则是先高后低,所以对今年的业绩预测参考意义不大。从调研的情况看,公司全年业绩同比增长3~5成的可信度较高,主要是基于去年四季度负增长和今年四季度正增长形成鲜明对比,还有就是公司目前汽车电子业务发展迅速,仅仅是收入能否在年底确认问题而已。3.明年上半年一汽新车型的推出和德国认证能够通过以及公司其他产品的研发、推出等积极因素。

公司的估值标准。1.公司有独特性:⑴国内唯一一家专门从事具有自主知识产权的汽车业管理软件和汽车电子产品研发、制造、销售及服务的高科技企业;⑵背靠一汽,公司拥有近300名“既懂管理又懂IT”和“既懂汽车又懂电子”的具有十年以上相关专业工作经验复合型人才队伍。遍布全国的营销服务体系使公司与国外竞争对手比较具有明显的本地化服务优势;⑶商业模式独特。不仅从一汽获得发展先机和累计发展经验,哑铃型的商业模式和数据中心具有的特许经营性质也提升公司估值水平;2.内需受益和进口替代股。公司汽车电子既受益于政策刺激下国内汽车市场的繁荣,如果认证通过同时还具有非常显著的进口替代效应,成长加速在望;3.IPO项目达产期临近,外延式发展是推动公司成长的又一利器。从上述三方面综合来看,我们认为其应该享受同类企业中上游水平估值水平。

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